995 年孟夏的深圳,香格里拉酒店三樓會議室的空調冷氣帶著幾分刻意的凜冽,將窗外溼熱的南風隔絕在外。長條紅木談判桌泛著溫潤的光澤,桌面上攤開的紙質報表、黑色皮質資料夾與銀色計算器整齊排列,像一套等待拆解的 “商業程式碼”。紅杉資本的周明遠坐在主位,指尖捏著一支鋼筆,目光落在面前的《龍騰科技 1995 年 Q1 財務報表》上,眉頭微蹙;李偉坐在一旁,手裡的筆記本已經寫滿半頁,筆尖懸在紙上方,似在斟酌措辭;年輕分析師趙凱則低頭按著計算器,“咔嗒” 聲在安靜的會議室裡格外清晰,像在為這場即將開始的估值博弈敲打著前奏。
張天放與蘇月晴坐在對面,前者身著一身淺灰色西裝,袖口挽至小臂,露出腕上一塊普通的電子錶 —— 這是他為數不多的 “正式裝扮”,卻難掩周身沉穩的氣場;後者則穿了件米白色連衣裙,手裡握著一杯溫熱的紅茶,指尖輕輕貼著杯壁,目光在紅杉三人與張天放之間流轉,像一個隨時準備 “除錯引數” 的協調者。
“張先生,經過三天的盡職調查,我們對龍騰的財務健康度、團隊穩定性都很認可。” 周明遠率先開口,聲音裡帶著資本方特有的審慎,他將一份列印好的估值報告推到張天放面前,“基於當前資料,我們給出的估值是 8000 萬人民幣。”
紙張劃過桌面的 “沙沙” 聲剛落,趙凱立刻補充:“我們的模型參考了國內硬體公司的平均市盈率 —— 聯想去年市盈率約 12 倍,方正 10 倍,龍騰目前漢卡業務年利潤約 650 萬,按 12 倍市盈率計算,估值 7800 萬;再加上研發中的作業系統專利溢價 200 萬,合計 8000 萬,這已經是同行業的上限水平。” 他說著,將計算器轉向張天放,螢幕上的 “” 字樣亮得有些刺眼。
張天放沒有立刻看報告,而是抬手拿起桌上的鋼筆,在空白便籤紙上輕輕畫了一個簡單的 “市盈率公式”:PE = 股價 / 每股收益。筆尖停頓片刻,他抬頭看向周明遠,語氣平靜卻帶著不容置疑的邏輯:“周總,趙分析師的模型很嚴謹,但有個核心問題 —— 它‘型別不匹配’。你們用‘現值演算法’評估的是‘硬體產品公司’,但龍騰不是單純的硬體公司,我們是‘未來網際網路生態的種子公司’,本質上是一個‘期權’,而非‘現貨’。”
“期權?” 周明遠挑眉,身體微微前傾,“張先生是學金融的?” 在 1995 年的中國,“期權定價” 還是個極少有人提及的概念,連紅杉這樣的外資基金,在國內專案中也鮮少用到。
“略懂一些金融模型,但更多是從‘系統演化’的角度看。” 張天放將便籤紙翻過來,畫了兩條曲線:一條平緩的實線標註 “當前硬體利潤”,一條陡峭的虛線標註 “未來生態價值”,“漢卡是我們的‘入口’,就像電腦的‘啟動盤’,它帶來的不僅是 650 萬利潤,更是 5 萬企業使用者、20 萬個人使用者的‘注意力資產’。現在的利潤是‘術’,未來使用者在我們平臺上產生的資料流、交易流才是‘道’—— 用評估‘術’的模型算‘道’的價值,就像用匯編語言寫網際網路程式,邏輯上就錯了。”
他指尖點在虛線頂端:“我更傾向用 Black-Scholes 模型的變體來估值。這個模型的核心是‘波動率’與‘到期時間’,對龍騰而言,‘波動率’是網際網路使用者的增長速度,‘到期時間’是未來 3 年 —— 按郵電部規劃,1998 年國內網際網路使用者將突破千萬,我們的門戶網若能佔據 10% 份額,僅廣告與增值服務收入就可能達數億,這還沒算搜尋引擎帶來的流量價值。用未來現金流折現,再考慮‘生態期權’的溢價,龍騰當前估值至少 2 億。”
“2 億?” 趙凱失聲開口,計算器 “咔嗒” 一聲掉在桌上,“張先生,這太激進了!現在國內網際網路公司屈指可數,瀛海威去年才成立,估值也不過 5000 萬,您這是把還沒影的‘未來’當現實算!”
周明遠抬手製止了趙凱,目光落在張天放繪製的曲線上,語氣多了幾分鄭重:“張先生,資本講究‘落地’。您說的使用者價值、資料價值,聽起來很美好,但如何量化?1995 年的 1 塊錢,和 1998 年的 1 塊錢,購買力天差地別 —— 我們不能為‘可能存在的未來’支付 3 倍於當前的溢價。”
“量化的關鍵在‘勢’。” 張天放身子微微後仰,指尖輕輕敲擊桌面,節奏平穩如除錯程式碼時的呼吸,“《道德經》說‘善戰者,求之於勢’。90 年代的硬體利潤是‘地’,未來的網際網路生態是‘天’,我們估值賭的是‘天勢’,不是‘地利’。您看聯想,1984 年做漢卡時利潤不過幾十萬,若當時按硬體市盈率估值,絕不會有後來的百億規模 —— 因為它抓住了‘電腦普及’的勢。現在龍騰抓的,是‘網際網路普及’的勢,這個勢比當年的電腦更猛,覆蓋的使用者更多。”
周明遠沉默了,他拿起張天放畫的便籤紙,對著燈光看了片刻,像是在驗證一段程式碼的邏輯。會議室裡的冷氣似乎更冷了些,趙凱低頭撿回計算器,手指無意識地按動著空鍵;蘇月晴端起紅茶抿了一口,目光在兩人之間流轉,心中已開始盤算如何拆解這僵局 —— 紅杉的保守源於對風險的控制,張天放的堅持源於對未來的篤定,兩者並非不可調和,缺的只是一個 “能讓資本看懂未來” 的錨點。
“周總,張先生,不如我們先休息十分鐘?” 蘇月晴適時開口,聲音溫和卻帶著穿透力,“剛看報表看久了,大家也需要理清思路。我讓服務生再添些咖啡?”
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